Opportunités avec les Fallen Angels sur le marché obligataire actuel
Marchés financiers
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Pour beaucoup, la prise de conscience de l'ampleur et des caractéristiques de cette crise a été tardive. Le recul du chiffre d'affaires de nombreuses entreprises n'était pas de 10 % ou 20 % comme dans une récession normale, mais s'est littéralement effondré à 30 % ou, dans des cas extrêmes, à 0 % pendant le lockdown. Les marchés financiers ont réagi violemment.
Pour beaucoup, la prise de conscience de l'ampleur et des caractéristiques de cette crise a été tardive. Le recul du chiffre d'affaires de nombreuses entreprises n'était pas de 10 % ou 20 % comme dans une récession normale, mais s'est littéralement effondré à 30 % ou, dans des cas extrêmes, à 0 % pendant le lockdown. Les marchés financiers ont réagi violemment.
Les marchés d'actions ont connu leur plus faible chute dans une fenêtre de 10 jours, les primes de risque de crédit ont fortement augmenté et les liquidités se sont asséchées sur les marchés obligataires. Les banques centrales et les Etats ont promis des plans d'aide dont l'ampleur et la forme peuvent être qualifiées de spectaculaires. Cela a calmé les marchés financiers juste à temps et a permis aux entreprises et aux États de constituer d'importants coussins de liquidités en s'endettant sur les marchés des capitaux, afin d'éviter la menace de l'insolvabilité et de se préparer à la longue phase d'activité économique réduite et au risque d'une nouvelle hausse des infections. Les entreprises et les Etats ont contracté à ce jour plus de 1500 milliards de nouvelles dettes en euros - jamais autant d'obligations n'avaient été émises en une année. Les grandes sociétés de notation ne voulaient pas non plus être accusées d'inaction et ont rapidement et largement revu à la baisse les notations des entreprises. Il en a résulté une augmentation rapide du nombre de "Fallen Angels", c'est-à-dire d'entreprises rétrogradées d'Investment Grade à High Yield.
L'été a été synonyme de reprise et de perspectives positives. Mais entre-temps, les infections ont fortement augmenté et la deuxième vague est en train de déferler sur nous. Malgré un nombre record de contaminations quotidiennes par COVID-19 dans une grande partie du monde, les marchés du crédit réagissent étonnamment calmement. Contrairement au mois de mars, les primes de risque de crédit n'ont guère augmenté. Il s'agit peut-être d'une conséquence des mesures plus ciblées des Etats et du renforcement des liquidités dans les entreprises.
Les "Fallen Angels" mentionnés ci-dessus, notamment les obligations BB rétrogradées, sont actuellement évaluées de manière historiquement attractive par rapport aux obligations BBB. Cela est illustré par le graphique suivant, qui compare le rapport entre la prime de risque de crédit (c'est-à-dire la rémunération supplémentaire) des emprunts BB et BBB. Un chiffre plus grand indique que les obligations BB sont bon marché par rapport aux obligations BBB. Ce rapport est actuellement inhabituellement élevé, puisqu'il se situe sur la ligne jaune en pointillés, qui indique que l'écart de taux est supérieur de deux écarts-types à la moyenne.
BB-Obligations vs BBB-Obligations
Source : Bloomberg
Parallèlement, il est intéressant de noter que les obligations subordonnées émises par des entreprises investment grade (gamme de notation AAA-BBB) affichent des rendements similaires à ceux des obligations BB (classe de notation la plus élevée dans la catégorie non-investment grade) :
Obligations subordonnées
Nous tirons les conclusions suivantes de ces observations
a) Dans un contexte d'incertitude, nous nous attendons à une volatilité accrue, à une liquidité réduite et à un taux croissant de faillites d'entreprises, principalement dans le secteur non-investment grade (également connu sous le nom de "high yield").
b) qualifier les perspectives des obligations de paradis serait sans doute trop optimiste ; nous considérons néanmoins que les marchés du crédit sont en bonne position ; les primes de risque de crédit des obligations d'entreprises par rapport aux obligations d'État restent attrayantes dans l'environnement actuel de taux d'intérêt très bas
c) le soutien des banques centrales aux marchés obligataires reste inchangé et sans alternative
d) nous privilégions les entreprises défensives et investissons "best in class", c'est-à-dire dans des entreprises solides avec des positions de marché fortes, des flux de trésorerie durables & des valorisations raisonnables
e) une large diversification est impérative pour cette stratégie à taux d'intérêt élevé, c'est-à-dire que nous détenons au moins 150 débiteurs différents dans nos portefeuilles d'obligations
f) il est possible d'exploiter des potentiels de rendement supplémentaires via des emprunts subordonnés d'entreprises solides de la catégorie investissement. En raison du risque de défaillance plus faible, nous privilégions actuellement les Fallen Angels à la séniorité plus faible par rapport aux notations plus basses pour un rendement comparable. En raison du risque de défaillance plus élevé, nous privilégions les obligations BB de sociétés disposant de grandes structures de capital et d'un bon accès aux marchés financiers.
